木曜日（30日）にIbovespaは1.89％上昇して103,713ポイントで終了して1.89％上昇し、商業ドルは、先物金利と同様に、売りでR $ 5.098と買いでR $ 5.097に下落した。この動きは新財政枠組みの発表の後に起きた。
ブラジルの株式市場の主要な指数は、ニューヨークのペアよりもかなり好調だった。ダウ・ジョーンズ、S&P500、ナスダックはそれぞれ、0.43%、0.57%、0.73%の微増となった。
米国市場では、その日は特に目立った出来事はなかった。投資家たちは、銀行危機への懸念が少なくなっていることを引き続き反映している。さらに、3月25日に終了した週の失業手当の申請件数が19万8000件と、コンセンサスの19万6000件より増加したことも、連邦準備制度理事会が金融政策をより緩やかにするのではないかというテーゼを強めることにつながった。
Ibovespaを引っ張ったのは、つまり国内情勢
市場アナリストによると、木曜日の朝に財務大臣のFernando Haddadが発表した新財政枠組みは、政府が債務の持続可能性を追求するために指針を示し、一部の見方が非常に楽観的であるものの、ポジティブな意図の考え方であったと評価されている。専門家たちはさらなる詳細が発表されることを期待している。
新しい財政枠組みに関する政府の提案では、連邦政府の支出が徴収額を超えて増加することを防ぐためのブレーキが設けられているが、支出の増加に関する最小限の制限も設けられる。この措置では、公共支出は歳入の変動の70％以上成長できないことも定められている。
「全体的に、財政フレームワークの構成は、政府が責任ある財政政策と社会的関心を調和することを望んでいることを示し、社会プログラムに対する支出だけでなく、公共投資の再開を経済成長の推進力として理解されるべきである」と、CM CapitalのエコノミストであるMatheus Pizzaniは述べている。
銀行InterのエコノミストであるRafaela Vitóriaは、政府が2025年から黒字化を目指すという積極的な目標を掲げており、2023年に0.5%の赤字、2024年に0%、2025年に0.5%の黒字という試算は、市場予想のそれぞれ-1%, -0.8%, -0.5% よりはるかに優れていると指摘している。
注目すべきは、提案されている主要目標には「バンド」があることだ。2025年については、GDP比0.5%の黒字を目標とし、許容範囲としてGDP比0.25%と0.75%の黒字が設定されている。そして、2026年については、目指すべき中心目標はGDP比1.00%の黒字であり、黒字のバンドはGDP比0.75%と1.25%である。
「このシナリオが実現した場合、実質金利は今後数年間で大幅に低下し、債務の安定化がより早く進む可能性がある。しかし、政府はこの結果に至る方法について、詳細を明らかにしていない」と指摘する。
ブラジルのイールドカーブは、少なくとも瞬間的には、よく後退した。2024年のDIは4ベーシスポイント減の13.17％、2025年は18ポイント減の11.97％となった。2027年と2029年のレートは、それぞれ21.5ポイントと17ポイント後退し、12.08％と12.54％だった。2031年のDIは15ポイント減の12.81％だった。
このほか、提示された債務の軌道予測は、かなりアグレッシブなものだった。エコノミストのシミュレーションでは、2026年から1％の黒字、実質金利が3％に収束するシナリオでは、2026年から債務がGDPの79％で安定するが、政府は最も楽観的なシナリオで、2026年の債務/GDPを73％と予測している。
歳出の実質的な伸びは年率0.6％～2.5％とし、12カ月間に積み上げた歳入の伸びの70％にとどめ、推計に基づかないため、過去に起きたような膨らんだ予測は避ける。「2.5％の支出の実質的な成長の限界は、承認された場合でも、Fundeb と医療従事者の給与の底上げを除いて、肯定的である」と評価する。
ラファエラは、2023年には、2003年から2015年までの平均成長率であるインフレ率よりも約6％支出が伸びるはずだと振り返っている。そのため、2.5%という制限は緩やかなものであり、歳入の伸びを条件とすることになる。
投資には下限が必要であり、政府は、成長曲線が基礎的支出全体の2.2%から3.2%であることを示し、黒字が目標を上回れば、それ以上になる可能性があるとした。政府は、どのような投資を行うのか、また、その下限をどの程度とするのかを明確にしていないが、支出の2.2%ということは、今年450億レアルに近い投資を行い、2026年には650億レアルまで成長させるということである。
「政府の予測はポジティブだが、非常に楽観的でもあり、その実行には疑問が残る。特に歳入の組み替えについては、2023年から2025年にかけて、年間500億レアルから1500億レアルが必要で、その時点で増税の具体的な指示はない」と、エコノミストは指摘した。
彼女は、市場はこの発表に好意的な反応を示し、ドルや金利が低下したことを強調している。しかし、より深い改善、特に期待される実質金利の低下は、プロジェクトが承認され、2023年と2024年を通じて財政結果が効果的に改善されるかどうかにかかっていると、彼女は評価している。
同じように、BNPパリバのラテンアメリカ担当リサーチ・ディレクター、グスタボ・アルーダは、新しいルールは今後数年間について非常に楽観的な仮定に依存しているようだと指摘している。「ブラジル経済や世界経済と一致しないような楽観的な仮定をモデルとして想定しない限り、我々の計算は政府が提示した数字にはならない」と指摘する。
「収入の70％を使うことができ、それが尊重されなければ50％に落ちる。しかし、現在のような左翼志向の社会的大義名分を持つ政府は、結局、社会対策への支出をDNAとして持っていることになる。課題は、それがどのように尊重され、誰がそのツケを払うのか、ということです」と、Somus Capitalのエコノミスト兼CFOであるルシアーノ・フェレスは言う。
Constância Investimentosのチーフストラテジスト、Alexandre Lohmannも、このルールが非対称であることを指摘している。したがって、高収益の時期、すなわち特別な収入を伴う高収益の時期には、支出が大幅に増加し、それが恒常化することがある。しかし、GDPが減少した場合には、歳入がより成長することができるようになる。
「これは問題で、長期的にはブラジルの財政状況を悪化させる傾向にある非対称性なのです。また、債務の問題もあります。政府が予測した債務の軌道は、少し楽観的なようです。なぜなら、債務/GDP比の減少の比重が、利子勘定の減少に伴って低下しているからです。これは、…Selicがインフレ率に合わせて下がっていくことを考えると、一般的に心配されることであり、政府の意志によるものではない」と断言している。
Levante Investimentosのパートナーで分析責任者のEnrico Cozzolino氏は、政府収入が減少する年でも支出が増加する可能性があることも懸念材料だと指摘するが、この枠組みによって債務の軌道に明確な方向性が示されたと指摘する。
支出に対する焦点の不足と議会の期待は注意すべき点
Suno ResearchのチーフエコノミストであるGustavo Sungは、このルールが、当初の支出上限よりも柔軟なものになると指摘し、主要支出の成長率の制限、主要結果のコミットメントのバンドの規定、および修正メカニズムに重点を置いている。
「一般的に、新しい枠組みは合理的です。明確なルールがあり、前にも述べたように、修正メカニズムもある。しかし、2024年に0％、2025年に0.5％の黒字、2026年に1％という主要業績目標の遵守については、まだ懐疑的です。これは政府にとって大きな挑戦となるだろう」とエコノミストは強調した。
記者会見で、ハダジは今後数年間、政府の徴税を改善する計画を強調したと、ソンは振り返る。「しかし、この国の大きな問題は支出の質にあり、会見ではあまり触れられなかった」と彼は評価する。
さらに、シモーヌ・テベチの経費に関するスピーチは、秘書官（ロジェリオ・セロンとギリェルメ・メロ）によって補強された。企画大臣は「経費の削減は焦点ではない」と述べ、その後、秘書官たちは、新しい枠組みでは基礎的剰余金の結果を遵守するためのトリガーカットに対処しておらず、必要であれば、下限を提供するための調整は常に経常収支であり、投資ではないと発表した。
同じように、Infinity AssetのチーフエコノミストであるJason Vieiraは、支出に多くの焦点が当てられ、経費にはほとんど焦点が当てられなかったと指摘している。
「経済が前進すれば、政府の役割が改善されるだけであり、増税を断念したように、関係の改善はブラジルが成長リズムを維持することに大きく依存する」と彼は言う。また、「財政の調整、国家の比重の減少の兆候はない。むしろ、いくつかの側面で国家の比重が増加している。同時に、歳入という非常に不安定な変数に頼っているのです」。
Sungは、新しい財政ルールが重要な意味を持つにもかかわらず、これが短期的に中央銀行の金融政策にどのような影響を与えるかを語るのはまだ時期尚早であると強調する。今後数週間で、ここ数週間で上昇し、金融当局のシナリオを圧迫しているインフレ期待の問題がより明確になるだろうと、彼は評価している。
「そして、議会では、基本文の変更の可能性があり、承認されるまでに長い道のりがあることを忘れてはならない。少なくとも、これからは経済政策に何を期待するのか、より明確な地平を持つことができる。以前からあった曇りや不安はわずかに減少しており、年後半から金利引き下げが行われる可能性があるという我々のシナリオが強化されるかもしれません」と、エコノミストは結論付けている。
エコノミストのアンドレ・ペルフェイトは、大臣が記者会見で述べた「負担増はない」という点を強調しています。しかし、税金を払っていない人や脱税している人の徴収を増やすことは追求されるだろう。
「我々はこのように、テーブルの上に問題を抱えている。特定の分野への課税強化や、課税されていない分野への課税を開始しようとすることは、大きな政治的闘争となるため、まだやるべきことがたくさんある」と評価している。
RJ+ Investimentosのパートナーで投資アドバイザーのBruno Monsanto氏は、「財務省は、政府の最も急進的な部門が承認し、同時に技術的な観点からも納得できる財政枠組みを提供するために、善意と多くの努力を払っているようだ」とコメントした。
「財政へのコミットメントや長期的な財政収支の健全性については、一定の進展が見られると思います。ポジティブな点だ。しかし、Haddad氏と（Simone）Tebet氏のスピーチは、言葉遊びのようなもので、多くのギャップを残したと私は見ています。徴税について、ハダジは新しい税金を作ったり、税率を上げたりするつもりはないと述べた。しかし、その一方で、詳しくは語らなかった税制上の優遇措置を廃止することで、再び税金を上げるという話もありました。つまり、何らかの負担増がないとは言い切れないと思う」と評価する。
エコノミストでIRのEsh CapitalのAriane Benedito氏にとっては、市場は発表をうまく消化した。しかし、租税条約の恩恵を受けている分野への課税について発表された対案が、市場の良いムードに影響を与える可能性があり、来週には新たな発表が約束されている。（30日付インフォマネーサイト）
